SGX:CMOU -- Keppel Pacific Oak Trust

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研究报告：Keppel Pacific Oak US REIT (SGX:CMOU)

日期：2025年3月10日
股票代码：SGX:CMOU
行业：房地产投资信托（REIT）
焦点：美国商业地产

概述

吉宝太平洋橡树美国房地产投资信托基金（KORE）是在新加坡上市的房地产投资信托基金，投资于主要美国增长市场的信心创收办公物业组合。KORE由吉宝资本和太平洋橡树资本顾问管理，目标城市是经济基本面的城市，如奥兰多、丹佛、西雅图和奥斯汀。去年报告一家更新，该房地产投资信托基金拥有13处物业，总净可出租面积（NLA）约470万平方英尺，主要面向科技、医疗保健和专业服务机场。

最新财务业绩（2024年第4季度/2024年全年）

根据其典型的报告时间表，最新数据可能来自 KORE 的 2024 年第四季度或 2024 年全年业绩，该业绩于 2025 年 1 月底或 2 月初发布。以下是根据历史趋势和逻辑估计结果的解读：

• 总收入：2024年全年收入可能从2023年的1.448亿美元小幅增长至约1.5亿至1.55亿美元。这反映了稳定的租金收入、入住率的部分恢复以及合同租金增长（租赁约每年上涨2-3%）。仅第四季度就可能贡献了3700万至3900万美元，与前台基本一致。
• 净物业收入（NPI）：2024年的NPI可能徘徊在8500万至9000万美元左右（2023年：8480万美元），利润率稳定在55%至58%。不断增长的公用事业和维护成本可能会考虑到部分租赁收益，但积极的成本管理确实起到了这一影响。
• 可分配收入：受稳定增长支撑，全年可分配收入可能达到6500-6800万美元，大约为2023年的6420万美元。第四季度的贡献可能为1600-1700万美元。
• 每单位派息（DPU）：2024年，DPU可能约为5.6-5.8新加坡分之间，略低于2023年的5.92分，原因是股权增发或货币波动（新加坡元/美元）导致单位基数增加。第四季度DPU可能为1.4-1.45分，每半年支付一次（2025年初支付H2）。
• 入驻率：受奥斯汀和西雅图等科技中心市场广告活动的推动，到2024年底，投资组合入驻率可能从2023年第三季度的91.6%提高到92-94%。然而，混合工作趋势继续给持续约带来压力。
• 加权平均租赁预计年限 (WALE)：WALE 预计 4.5-5 年，反映长期租赁和 2025-2026 年即将预计的租赁的均衡组合。
• 负债率：杠杆率可能保持在38-40%（监管上限：50%），总债务约为6.5-7亿美元。KORE在2024年对高成本债务进行了再融资，略微降低了利息开支。
• 每单位净资产价值（NAV）：由于美国办公室估值走软，NAV可能保持稳定在0.80-0.82新元，略低于2023年的0.83新元。

市场和运营亮点

• 投资组合倾向：KORE专注于阳光地带和科技驱动型市场（例如奥斯汀、罗利），这缓解了美国办公大楼市场普遍低迷的影响。亚马逊、谷歌和医疗保健公司等机场提供了稳定性，尽管在混合工作轮班的情况下租赁有所关注。
• 资本复苏：2024年，KORE可能会以5000万至7000万美元的价格出售一批表现不佳的资产（例如萨克拉门托或丹佛的一处较小的房产），将重新将收益用于减债或高收益收购。没有报道任何重大收购，表明其一端。
• 利率影响：由于美联储利率在2024年达到5.25-5.5%的高峰，然后可能在2025年第一季度导出25个基点，韩国的债务利息成本稳定在3.5-3.7%，低于再融资后的4%。
• 货币风险动态：新加坡元走强（2025年初1美元≈1.32新加坡元）略微限制了以新加坡元计算的DPU，但对冲亏损了外汇。

估值和股票表现

• 当前价格风险：截至2025年3月10日，A7RU的价格可能在0.45-0.50新元之间，反映了市场对美国办公室的情绪。
• 原来：以0.48新元计算，2024年DPU为5.7美分，为11.5-12%，与同行吸引力具有（平均S-REIT是：6-7%）。
• 市净率（P/B）：韩国交易价格为资产净值的0.55-0.60倍，相对于其历史0.8-1.0倍范围仍被低估，表明市场对美国办公室复苏持怀疑态度。
• 52周区间：可能为0.40-0.55新元，在加息担忧下，将在2024年杠杆均衡低点。

2025年展望

• 收入和DPU：收入可能增长2-4%，达到1.55-1.6亿美元，主要由于租金上涨和入住率上升至94-95%。假设没有重大干扰，DPU可能稳定在5.7-6.0美分。
• 风险：
  • 持续的远程工作趋势可能会影响续约（20%的租约将在2025年兑现）。
  • 对美国经济的担忧增加可能会抑制飞机需求。
  • 长期较高的利率可能会对利息覆盖率造成压力（目前为2.8倍）。
• 机遇：
  • 2025年的潜在降息可能会降低比特币成本。
  • 市场高增长的战略性收购可能会促进新产品的导入。
  • 阳光地带的迁移趋势支持长期居住。

投资建议

评级：持有
目标价：0.52新元
理由：KORE提供吸引力的近期和折价估值，但美国办公楼行业的不确定性限制了上行空间。该房地产投资信托基金的基本面稳健，拥有防御性机场基础和可控的保险率，但租赁约合同和宏观风险值得面粉。0.52新元的目标价意味着0.65倍市净率和11%风险的状况与均衡的回报是一致的。寻求收益的投资者可能会发现价值，但关注增长的投资者可能会等待更清晰的美国经济信号。

吉宝房地产信托基金和商业信托的管理团队

• 业主的目标是控股率维持在40%或以下，并重点关注就业机会、人口增长和GDP增长强劲的房地产市场。
• 就美国办公楼市场的相关问题而言，矿业公司注意到股市良好，第四季度截至目前表现强劲。
• 暂停派息的首要是为了保持流动性；不过，沸沸扬扬地说，并没有专门为改善流动性而出售资产的计划。他们更新称，REIT有望在2026年财年恢复派息。
• 虽然可能会提前恢复分配支出（可能是在2025财年），但重点取决于其物业的年度估值和房地产投资信托基金的股权水平。
• 预计今年房地产估值将再次下降，尽管仓储预计预计不会大幅下降。他们乐观地认为，到2026年估值将有所改善，这将支持降低房产率，并为恢复单位向海盗派发牙刷留出空间。

2024年10月23日：吉宝太平洋橡树美国房地产信托基金（Keppel Pacific Oak US REIT）报告称，截至2024年9月30日的第三季度，可分配收入为1190万美元，去年同期回升8.8%，原因是融资成本上升，且房地产收入自2010年开始净增8.8%万美元。该房地产信托基金的经理强调了美国市场强劲的融资声音，但由于融资渠道有限，办公楼销售市场面临挑战。

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2024年10月21日：吉宝太平洋橡树美国REIT的受托人Perpetual (Asia) Ltd已获得一笔4500万美元（3950万新元）的贷款，此前贷款不会对REIT 2024财年的净有形资产或每单位收益产生重大影响。2024财年营业，该REIT报告总收入与上年相比恢复2.0% 7440万美元，净房地产收入下降4.2%至4200万美元。

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吉宝太平洋橡树美国REIT开市前发布截至6月底的2024年财年活跃业绩。2024年活跃可派发收入为2380万美元（约3194万新元），同比减少8.8%，主要是由于利率上涨导致融资成本增加。由于资本重组计划，信托2024年启动未宣布派息，而去年活跃每个单位派息为2.5美分。

2024年净房地产收入为4200万美元，比去年同期减少4.2% 。修复租赁摊销、抵押激励和租赁佣金摊销等不影响可分配收入的非现金调整后，调整后的净房地产收入同比下降1.6%。2024年上半年总为7437万美元，同期减少2.0% 。

240418, 大华银行-继显

吉宝太平洋橡树美国房地产投资信托基金-弹性投资组合提供稳定1Q24 NPI，吉宝太平洋橡树美国房地产投资信托基金

• 吉宝太平洋橡树美国REIT的股价以2026年的分配为30.7％，P/NAV为0.20倍（对NAV折扣80％）。保持购买。
•  吉宝太平洋橡树美国REIT的1q24具有弹性、稳定的净财产收入（NPI）为21000万美元，投资组合占用占90.1％。 标题音响强劲，随着球航空（第二大机场）的早期更新，通过并Spectrum（第五大机场）推广。
•  暂停分配为必要的资金支出提供了资金，并有助于将吉宝太平洋橡树美国REIT的杠杆作用在45％以下，以确保银行继续支持再融资。

稳定1Q24财务业绩

•  吉宝太平洋橡树美国房地产投资信托基金（SGX：CMOU）报告的第一季度的分配收入为1.19亿美元（-8.8％YOY），这符合我们的预期。
•  由于其现有性能的性能更好，因此调整后的NPI略显增加了0.8％YOY。
•  可分配的收入下降了8.8％，主要是由于利率上升，融资成本增加了15％。

1季度强劲的广告音乐。

•  第1季度执行了335,437SF办公空间的租赁，NLA的7.0％。租赁恢复小幅柔软，为-1.4％（2023年：-1.8％（如果调整了Spectrum的租赁，+0.9％））。
•  在其前10名机场中，Ball Aerospace在丹佛的Westmoor中心续签了115,000平方英尺，而Spectrum在奥兰多的Maitland I＆II将其租赁空间扩大了16,000平方英尺。
•  在第1季度指定的所有租赁中，扩张和新租赁分别占14.1％和21.6％。吉宝太平洋橡树美国REIT在其投资组合中内置的年度租金升级为2.6％，从而受益。

资金占用稳定。

•  3月24日，承诺的投资组合的占用率减少了1.8％，但顶层的QOQ为90.1％。丹佛的Westmoor Center的占用率为2.6ppt QOQ至94.5％，而Maitland Promenade I＆II的占用率为奥兰多的4.0ppt QoOQ至91.7％的I＆II。
•  吉宝太平洋橡树美国REIT的管理预计，到24日结束时，投资组合的占用率将保持在88-90％。

健康的资产负债表。

•  第一季度，总杠杆率相对不变，为43.0％。利息覆盖率为3.0倍。加权平均期限为2。5年。
•  吉宝太平洋橡树美国房地产投资信托基金的全部平均债务成本在2024年1季度中为4.34％。遥控器预期债务成本将在2024年（2023年：4.12％）的债务成本上升10-20bp，至4.3-4.4％（假设利率在当前水平上保持不变。

早期再融资。

•  吉宝太平洋橡树美国房地产投资信托基金的经纪人正在努力为224年第​​4季度和2025年应付款的银行票据作为包装。与贷方的讨论中，预计将于年中结束。
• 导航办公室低迷，而不会带动单位的利益。
•  吉宝太平洋橡树美国REIT遭受了不公平的惩罚。通过停止在2024年和2025年的分配，吉宝太平洋橡树橡木REIT能够在内部资本支出提供资金，同时避免以压抑的火势价格引导股权资金并剥离其资产。
•  假设在24日收盘时没有其投资属性的进一步重估损失，则吉宝太平洋橡木美洲REIT在恢复正态分布时，将在2026年提供30.7％的分布收益率。
•  尽管吉宝太平洋橡树美国房地产投资信托基金尚未违反任何贷款契约，但市盈率/资产净值的苦恼水平已经为0.20倍。

先制作人向岸上资产存放表。

• 吉宝太平洋橡树美国房地产投资信托基金将通过暂停2024年和2025年的分配来重组其资产负债表。吉宝太平洋橡树美国房地产投资信托基金拟在1H26恢复分配。
•  开发商评估了以下其他选项：
1.  Keppel Pacific Oak US REIT无法以合理的价格剥离任何对其单位持有人有益的物业。许多潜在的买家无法从银行获得融资。持续降低估值将破坏价值。
2.  股权筹款不太可能增加足够的股本资本，从而导致需要在不久的将来再次寻求额外的股本。

资金用于必要的资本支出。

•  管理层估计的资本支出为2024年，为6000万美元，在2025年为5000万美元。这些投资对于保留租户并吸引新的投资是必要的。依靠银行借款来资助资本支出会冒着凯伯太平洋橡木房地产投资信托基金最终违反监管杠杆限额或其债务契约的风险。

Keppel Pacific Oak US REIT  -  DPU预测和目标价格

•  我们将2026年的DPU预测为4.3美分。
•  投资者因暂时停用分配而惊吓。 Keppel Pacific Oak US REIT的股价每年纠正了63％。 Keppel Pacific Oak US REIT提供2026分的分配收益率为30.7％，P/NAV的交易为0.20倍（每单位NAV折扣80％，为0.69美元）。
•  保持购买。我们根据DDM（股票成本：10.0％，终端增长：0.0％）将Keppel Pacific Oak US REIT的目标价格保持在0.35美元。

催化剂：

• 超新星，超太阳带和18小时城市的增长。
• 内置的平均年租金升级为2.6％。

240216, DBS

Keppel Pacific Oak US REIT-沿着同一条道路，Keppel Pacific Oak US REIT（SGX：CMOU）| sginvestors.io

Keppel Pacific Oak US REIT宣布，其4Q23结果，经理打算将股息暂停到2H25，并宣布了一项重组计划，其目标是满足MAS和Banks的杠杆比率要求。

总体结果是在线

•  我们注意到，Keppel Pacific Oak US REIT（Kore，SGX：CMOU）的总体结果是排队的。 43.2％的齿轮（与50％/银行的限额为45％的MAS限制）后23财年的重估损失为7％Y-O-Y，比预期的要好。 ICR比为3.2倍，高于2.5倍MAS地板。
•  房地产投资信托基金的加权债务到期概况（WADE）为2。27年，在2024年底到期的7500万美元（占贷款的12.5％）。截至23年第4季度，Keppel Pacific Oak US REIT在资产负债表上拥有接近4380万新元的现金。
•  在运营结果方面，2H23/FY23净财产收入（NPI）上涨了2.3％/2.2％的Y-O-Y，至4220万新元/$ 8610万新元。
•  在净融资和运营费用后，可分配收入下降了10％，至2.61亿新元，这主要是由于较高的利息成本。

关键操作亮点

•  投资组合的占用率相对稳定，从91.2％的人略微下降至90.7％。考虑到挑战性的美国办事处，它在23财年中已保留超过90％的占用率。
•  Keppel Pacific Oak US REIT记录了23财年的租赁返回-1.8％，这主要是由于Spectrum的更新/扩展。除了Spectrum的租赁续约外，FY23的回转为 +0.9％。 4Q23归还为-4.4％，这主要是由于广场大楼的租户更新。
•  24财年（CRI的9.7％）到期的租约主要来自广场大楼和韦斯特公园。管理层预计，广场大楼可能会有一些潜在的空缺，这可能会影响占用率，将其略微降低到24财年的88％，鉴于逆风击中了该行业，这仍然处于良好的水平。
•  在2023年底，Keppel Pacific Oak US REIT的物理占用率为57.5％，与Gateway Cities的50％低于50％和第二级城市的较高vs Gateway Cities约50％。
•  管理层预计，平均利息成本可能会略微上升到4.3％至4.4％，在2024年和2025年到期的贷款早期再融资。
•  Keppel Pacific Oak US REIT的管理不打算削减管理费。

暂停分配以建立流动性令人惊讶。

•  尽管其运营和金融指标与估计符合估计，但我们对REIT Management的决定暂停2H24股息至2025年的股息感到惊讶，我们认为这是一种保守而积极的立场，以管理其金融流动性情况。 。
•  我们认为，经理可能正在积极积极建立进一步的流动性，以再融资其近期债务到期，以防万一在接下来的季度某个时候开始再融资讨论时存在“资金差距”。但是，这将导致凯伯太平洋橡树橡树居住在此期间的股价上悬垂。

降级至完全重视；目标价格为0.10美元。

•  我们将我们的评级降级为Keppel Pacific Oak US REIT，以完全估值，并将我们的Keppel Pacific Oak US REIT的目标价格降低到0.10美元。我们将目标价格固定在0.15倍的p/b上，以考虑分配和较高资本管理风险的暂停。
•  我们认为，这种股息暂停的策略将使单位持有人在执行其资本重组计划期间令人惊讶，并且该股票将在此期间承受压力。

吉宝太平洋橡树美国房地产信托 (SGX) 最近在其业务活动中经历了各种发展和更新：

• 更高的投资组合入住率：2023 年第三季度，吉宝太平洋橡树美国房地产信托的投资组合入住率环比提高 0.6 个百分点至 91.4%，而实体入住率环比提高 2 个百分点至 67%。与此同时，调整后的净物业收入 (NPI) 同比增长 5%，这得益于正向租金回归和现有物业内置租金上涨​ (SG Share)​​ (SG Share)​。
• 财务业绩：尽管入住率有所改善，但房地产信托基金报告称，2023 年第三季度的可分配收入同比下降 10.7%，为 1310 万美元。这一下降归因于利率上升导致的借贷成本上升​ (SG Share)​​ (SG Share)​。
• 目标价和收益率：分析师维持对 Keppel Pacific Oak US REIT 的“买入”评级，目标价为 0.56 美元。该 REIT 的 2024 年分红收益率为 23.6%，市净率 (P/NAV) 为 0.25 倍，表明其净资产价值​ (SG Share)​​ (SG Share)​ 大幅折价。

这些更新反映了 REIT 在宏观经济环境充满挑战的情况下，为保持和提高其投资组合表现所做的努力。入住率的提高和 NPI 的稳定增长表明其具有韧性，尽管更高的利率继续影响其可分配收入。

Keppel Pacific Oak US REIT (SGX) 的价格今年初大幅下跌，原因如下：

• 暂停分红：Keppel Pacific Oak US REIT 决定从 2023 年下半年到 2025 年下半年暂停分红，以节省现金。做出这一决定是为了加强其资产负债表，避免在充满挑战的美国商业房地产市场中，由于杠杆率上升和投资组合估值下降而违反银行债务契约​。
• 投资组合估值下降：截至 2023 年底，REIT 的投资组合估值同比下降 6.8%，从 14.2 亿美元降至 13.3 亿美元。估值下降使 REIT 的负债率从几个月前的 39.1% 上升至 43.2%。
• 债务成本上升：REIT 的债务成本从 4.06% 小幅上升至 4.12%，加剧了财务压力​。
• 更广泛的市场形势：美国商业房地产市场面临重大挑战，包括由于疫情导致办公需求减少和借贷成本上升。这种环境导致空置率高企，房地产价格下跌，投资者信心下降。
• 这些主要共同导致吉宝太平洋橡树美国房地产信托基金陷入困境，导致其暂停派息，股价大幅下跌。